一、制造业上市公司的负债结构描述
　　
　　本文主要从以下几个方面来描述我国制造业上市公司负债的结构情况:负债比率(总负债/总资产)、短期负债(在1年内偿还或者超过1年的一个营业周期内偿还的债务)、长期负债(偿还期在1年或者超过1年的一个营业周期以上的负债)、商业信用负债(主要是指应付账款、应付票据、预收账款等)、银行借款(主要是指短期银行借款和长期银行借款)。
　　本文主要对2004～2008年制造业上市公司的负债情况进行说明。选取的上市公司均是1993年底以前在深沪交易所上市的公司,5年累计453家。文中采用的关于上市公司的财务数据除了1993年底以前上市的公司的股票代码来自于wind数据库,其他的数据均来自于CCER数据库。本文删除了资产负债率大于1和资产负债率小于0的企业,最后得到5年累计447家,具体分布见表1所示。
　　
　　通过对2004～2008年制造业上市公司负债结构情况的简单统计,我们可以看到以下情况。
　　(一)制造业上市公司的总体负债结构描述
　　1.短期负债比重较大
　　从表1我们可以很明显看出,短期负债在所有负债中的比率长期居高不下。5年平均短期负债占总负债的比率为0.899,最低为2008年的0.869,最高达到了2006年的0.918。在西方发达国家,债券市场是企业外源融资的主要途径。在美国,1970年至1985年间,股票市场筹资在公司的外部融资中只占2.1%,而企业从债券市场中获得的资金却占到29.8%,后者为前者的10倍多(王新芳,2005)。在我国,银行是公司外部负债的主要甚至是唯一的来源,银行贷款一般是短期贷款,借新债还旧债的现象在上市公司中普遍存在。
　　2.预收账款有所上升,应付账款和应付票据基本不变
　　
　　从表2我们可以看出,从2004～2008年应付账款占总负债的比例平均在0.19左右,应付票据为0.07,预收账款为0.076。其中应付账款比例2004年为0.185,2008年为0.194,5年上涨了1%。同样,预收账款比例2004年为0.066,2008年为0.097,上升了3.1%。应付票据所占总负债的比例基本维持在0.07左右,从2004到2008年仅变动了0.5%。与金融机构相比,供应商有着更为强烈的竞争意识和扩大市场份额、提高销售增长率的偏好。在给予企业商业信用方面,表现得更为灵活和慷慨,由此形成了企业应付账款的自然融资特性。信用负债的比例基本保持不变,说明制造业上市公司经营环境相对稳定。
　　3.对银行借款的依赖性有所下降
　　在过去5年里,企业银行借款的比例从2004年的0.462下降到2008年的0.394,制造业上市公司对银行借款的依赖性略有下降。
　　4.企业债务融资积极性不高
　　由表1我们可以看出,较早的制造业上市公司的资产负债率基本维持在55%左右。通过与国外发达国家甚至是同等发展中国家相比,我国上市公司负债率偏低,说明我国企业在融资方面偏保守。
　　(二)制造业下属不同行业的负债情况
　　按照证监会对制造业行业的划分,制造业可以再分为电子、食品饮料、金属非金属等10个行业。同时,本文还剔除了上市公司数量比较少的行业,只选取了公司数目最多的4个行业进行说明,分别是石油、化学、塑胶、塑料,金属、非金属,机械、设备、仪表和医药、生物制品行业。对上述4个行业2004～2008年的负债情况按照资产负债率、银行借款比例、商业信用负债比例、短期负债比率、长期负债比率进行统计,可以得到表3。
　　从表3中我们可以看出,不同行业的负债结构具有显著差异。行业平均资产负债率最高达60%(石油、化学、塑胶、塑料),最低为51%(机械、设备、仪表);短期负债比率最高为94%(机械、设备、仪表),最低为75%(石油、化学、塑胶、塑料),相差近20个百分点;信用负债和银行借款方面,也具有非常大的行业差异,最高分别为46%(机械、设备、仪表)和55%(石油、化学、塑胶、塑料),最低仅为23%(金属、非金属)和30%(机械、设备、仪表)。
　　(三)制造业不同最终控制人情况下的负债状况
　　CCER数据库把上市公司最终控制人划分为7类,划分的依据是截至有效交易日上市公司第一大股东的最后控股股东的身份。统计时剔除了企业数量较少的外资控股、集体控股、社会团体控股、职工持股会控股和不能识别的类型。经过处理,我们可以得到表4。
　　
　　从表4我们可以很明显看出,国有控股的企业具有较高短期负债比率(91%)、信用负债比例(37%)和较低的资产负债率(54%)、银行借款比例(39%);民营控股的企业具有较高的资产负债率(60%)、银行借款比例(49%)和较低的短期负债比率(88%)、信用负债比例(26%)。
　　一般普遍认为,银行偏向国有控股企业,对民营企业存在歧视,民营企业较国有企业取得银行融资困难,从以上的统计数据看,这一点是值得怀疑的,因为国有企业的银行借款比例低于民营企业近十个百分点。
　　(四)不同地域的制造业上市公司的负债结构情况
　　根据2005年樊纲市场化综合指数和分标准,我们可以得到不同地域制造业上市公司的负债结构表(见表5)。
　　从表5我们可以看出,不同注册地点的上市公司,由于其所处的地区市场化程度不同,其负债结构会有细微的变化。在资产负债率上,随着市场化程度的降低,资产负债率有上升的趋势。
　　(五)不同资产规模下的负债结构
　　为了对制造业上市公司不同资产规模下的负债情况进行说明,本文将样本的资产按升序排列,将资产规模的前25%设定为等级1,25%～50%之间的资产规模设为等级2,50%～75%设为等级3,排列最后的25%设为等级4,即1代表资产规模最小等级,4代表资产规模最大等级。不同资产规模下的负债结构情况见表6。
　　由表6可以发现,随着资产规模的增大,长期负债和信用负债的比例增加,分别从6.7%、28.6%上升至12.8%、38.7%。
　　
　　(六)不同成长性的公司的负债情况
　　成长性也是影响公司负债结构的重要因素。本文以公司的总资产增长率作为衡量公司成长性的一个指标。与衡量资产规模类似,将各公司的总资产增长率升序排列,将资产增长率小于0.25的公司设定为成长性等级1,大于0.25小于0.5的设定为成长性等级2,大于0.5小于0.75之间设为等级3,大于0.75的设定为等级4。表7反映了不同成长性公司的负债结构情况。
由表7可以看出,不同成长性的公司在负债结构上有显著的差别。从成长性等级1到4,公司资产负债率从55.8%上升到64.9%,信用负债比例从31.3%上升到43.5%。
　　
　　二、结论和启示
　　
　　(一)结论
　　通过上述讨论和分析,我们可以得出以下结论:
　　1.我国制造业上市公司资产负债率较西方发达国家偏低,5年来基本维持在55%左右;长期负债比例偏低,基本在10%以下,企业倾向于短期负债(高达约90%),负债期限结构不合理。银行负债比例基本上逐年下降,说明随着我国市场环境的改善,信用负债逐渐上升,企业对银行借款的依赖性逐步降低。
　　2.制造业下属行业之间的负债结构存在显著差异。石油、化学、塑胶、塑料具有较高的资产负债率和银行借款比例,金属、非金属行业具有较高的长期负债比例,机械、设备、仪表行业具有较高的短期负债比例和信用负债比例,这些差别是由制造业下属行业本身特点决定的。
　　3.国有控股企业较民营企业更容易出现财务保守现象,国有控股企业的资产负债率明显低于民营控股企业;由于国有企业规模大、信用高,信用负债比例明显高于民营企业;与常规上认为民营企业融资更困难不同的是,国有企业的银行借款比例却低于民营控股企业。
　　4.市场化程度对负债结构具有一定的影响。市场化程度高、市场发展比较完善的地区信用负债的比例较高,对银行借款的依赖较小。
　　5.资产规模大的企业具有资产抵押能力,更易获得长期借款或者发行债券,同时也拥有较好的信用,信用负债的比例也因此较高。 　6.高成长性的公司倾向较高的资产负债率,但随着成长性的增强,公司银行借款的比例呈下降趋势,这和西方资本结构的理论相一致。
　　总之,不同的控制人、地域、资产规模、所处的成长阶段都对企业的负债结构产生影响。
　　(二)启示
　　从理论上来说,股票的融资成本要大于债券融资。但是我国恰恰相反,在我国发行债券条件苛刻,而发行股票虽然也要满足类似的条件,但一旦发行成功,其随后的成本变得非常小。在我国存在着很多公司常年不发放股利的现象,主要是我国上市公司存在一股独大的现象,中小股东的意愿得不到表达。而且从最近十年的股市发展来看,我国上市公司的平均市盈率为30～50倍,远远高于西方发达国家,因此很多投资者希望通过倒卖股票投机赚取其中差额,而不希望上市公司发放股利,引起股价的波动。另外由于严重的内部人控制,使得我国企业都有利用股市进行融资的偏好,从而负债融资的比例一直不高,甚至还有下降的趋势,这使企业债务结构的财务杠杆效应无法发挥更大作用。改变这种状况的关键是完善公司治理结构,强化对内部人的控制,使企业经营者按照企业价值最大化的目标做出融资决策,而不是按照其自身利益最大化的目标做出决策。
　　我国企业普遍热衷于上市和股权融资的另一个原因是我国企业债券市场发展缓慢和商业银行功能的不完善。我国对企业债券的发行有太多的限制,而且发行规模较小,审批流程复杂,难以满足企业债券融资的需要。因此,应加快企业债券市场的发展,减少对企业债券发行的限制,将债券发行审批制改为注册登记制。同时,应完善商业银行的功能,使得企业有机会获得长期负债,从而有利于优化企业债务结构。
　　根据优序融资理论,内部积累性投资都是企业融资的首要选择。但在我国企业融资总额中,内源融资的比例很低,主要是依赖外源融资。外源融资的比例过高,既增加融资成本,也使企业难以进行长期的战略性决策,不利于企业的长远发展。所以,应建立有利于企业内部积累的税收、财务制度,减轻企业的税费,规范企业的利润分配和利润滚存制度,引导企业在努力提高经营效益的基础上积极进行内源性资本扩张,不断增强自我发展的能力。
　　
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