[摘要] 目前我国对会计信息披露的研究多着眼于强制性披露，较少涉及自愿性信息披露，但是随着资本市场的逐步发展，自愿性信息披露将呈增长趋势，加强自愿性信息披露的有关问题研究，有利于推动和引导我国自愿性信息披露工作的开展。本文试图对上市公司自愿性信息披露的行为动因，实践中的成本效益问题加以剖析，并在此基础上分析我国上市公司自愿披露信息的现状及原因，最后给出有利于提高自愿性信息披露水平的建议。
[关键词] 自愿性信息披露 动因 成本效益 建议
自愿性信息披露是指除强制性信息披露之外，上市公司基于融资成本、公司形象、投资者关系、回避诉讼风险等动机主动披露信息。目前我国对会计信息披露的研究多着眼于强制性披露，较少涉及自愿性信息披露，这与我国资本市场欠发达，会计总体水平较低有关。但是随着资本市场的逐步发展，市场有效性的逐渐提高，自愿性信息披露将呈增长趋势，加强自愿性信息披露的有关问题研究，有利于推动和引导我国自愿性信息披露工作的开展。本文试图从经济学的角度解释上市公司自愿性信息披露的行为动因，对其实践中的成本效益问题加以剖析，并在此基础上分析我国上市公司自愿披露信息的现状及原因，最后给出有利于提高自愿性信息披露水平的建议。
一、 自愿性信息披露动因的经济学分析
（一）传递核心价值的信号
从信息经济学的角度来看，自愿性信息披露是经济主体的理性行为选择，可以向投资者传递企业质量的信号。比如在旧车市场上，好车的卖主会愿意发出信号表明他们提供的是好车而非次品，并且质量越高，披露越充分。同样在证券市场上，由于代理人拥有更充分准确的关于企业现在和未来的内部信息，又由于中国证券市场的弱有效性，目前的股价仅是对过去价格的充分及时反映，内部人将有更多的机会利用信息优势赚取超额利润。因而对于理性的投资者来说，在不能区分上市公司真实质量的情况下，旧车市场效应将导致业绩优良的上市公司被价值低估。此时，高质量、业绩较好的公司有充分动力通过自愿性信息披露向投资者传递公司未来前景看好的“信号”，以改善公司形象，突出公司的竞争比较优势，来提升公司核心竞争力，从而将其与那些业绩较次公司区分开来。这样投资者就能够从自愿性信息披露中增强对公司竞争优势的理解，将高质量的上市公司从“柠檬”中剔除，从而有效地提高市场交易的透明度和价格机制对资源配置的作用。
（二）资本市场再融资需要
在体制转轨的证券市场上，我国上市公司普遍存在强烈的再融资动机。然而，上市公司再融资行为（增发、配股或发行可转债），具有较为严格的条件约束。除了再融资要求的基本财务“硬”指标外，公司市场形象和股价是上市公司获得再融资机会和提高再融资价格的目标约束条件。为提升公司市场形象和提高公司股票价格，强化与投资者（尤其是机构投资者）信息沟通，取得外部投资者认可，成为上市公司再融资行为最大化的一种理性选择。为此，上市公司可以利用公司投资项目和财务信息向投资者（包括潜在投资者）发出信号，传递上市公司的真实类型，弱化上市公司与机构投资者之间的信息障碍，这有利于实施再融资计划和降低融资成本（Miles & Marco,2000）。 基于这一目标约束，上市公司有动力更多自愿性披露有关公司财务和企业发展的私有信息，例如关于投资项目前景与公司发展战略披露，以加强与外部投资者的信息沟通。
（三）公司治理的需要
上市公司股东和经理层之间存在一种委托代理关系，由于信息不对称，股东(委托人)无法观察经理的全部行动，也无法充分了解经理的能力，只能通过公司经营的有关信息来判断经营者的努力程度。而为取得一种控制权收益，上市公司可以通过自愿性信息披露方式，不断向公司主管部门进行信号传递，以显示公司经理层的努力工作程度和公司经营业绩。
自愿性信息的充分披露有助于降低企业的代理成本。委托人为了监督代理人会发生代理契约成本，如委托人的监督成本、代理人的担保成本、剩余损失，而监督成本、担保成本最终由代理人承担，从而有可能降低经理的奖金、分红和其他报酬，因此代理人出于自身利益最大化考虑，就有使代理关系中利益冲突的成本(代理成本)保持最低的动机。代理人为了使代理成本最低化，便会自愿性通过财务会计报告向委托方报告( Koss,1979 )。代理成本越高，代理人披露信息的动机就越强烈，由此产生了一种代理人向委托人自愿性信息披露的激励机制。
二、自愿性信息披露的成本效益分析
以上我们从经济学的角度分析了自愿性信息披露的动因，但在将其动因转为实践的过程中，面临着一些难点问题，比如自愿披露的成本效益衡量。
（一）自愿性信息披露的效益
1、减少信息不对称，吸引更多的投资者 如果公司对外信息披露不够充分，股票发行市场会产生上市公司(筹资者)和外部投资者在对公司经营业绩、内部信息的了解上存在明显的不对称现象。在此情况下，价格保护机制将自发产生作用，投资者基于保护自身利益考虑只愿意根据公司平均经营情况来确定股票价格，大部分有良好的财务状况和较好的经营业绩的公司便会因股价不合意而退出股票市场。相反，企业业绩虽然一般，但若财务报告及其揭示的信息很详细、充分，能有效地满足投资者预测、评估等所需的信息，那么只要投资者通过决策分析，能满足其权衡风险与收益相关的决策目标，就会对该企业投资。Lang 和Lundholm (1993)的研究证明了这一点：那些计划近期在资本市场上筹集资金的公司有动机自愿性地披露公司更多的信息，增强投资者对企业的信心，购买本企业的证券，从而提高企业的价值和在竞争性资本市场上筹集资金的能力。
2、促进公司治理结构的改善 自愿性信息披露可使广大中小股东获得更多的有关公司经营的信息，减少大股东与小股东之间严重的信息不对称问题同时，债权人可以更多地了解企业状况，能有效地促进企业改善治理结构。Keim(1978)的实证研究结论显示，所有权集中程度与公司自愿性信息披露呈负相关关系，自愿性信息披露有助于削弱大股东剥削小股东的能力。Forke(1992)的研究表明：独立董事比例与公司的信息披露质量成正相关关系，他还更进一步论证了公司的内部控制，例如，审计委员会的设置具有加强公司财务信息披露的作用。
3、增强股票流动性，降低资本成本 上市公司披露自愿性信息，极大地提高了资本市场交易的透明度，促进了价格机制在资源配置方面的充分发挥，可减少投资者的信息搜集成本，降低信息的非对称程度，使投资者更愿意购买该公司的股票，从而加快公司股票的市场流动性。Healy, Hutton和 Palepu (1993)发现公司自愿披露信息程度的增加有助于提高股票的流动性和信用水平。另外，信息风险会随着披露程度的提高而降低。因此，管理当局自愿披露有关信息，降低投资者的投资不确定性，进而也将降低企业的资本成本。Botosan（1997）研究发现股票资本成本与自愿披露信息程度之间存在着负相关性。
4、有助于树立公司良好的企业形象 上市公司通过自愿披露社会责任等方面的信息，表明公司在环境保护、人力资源使用、社会保险、参与社会公益活动等方面所做的努力和取得的成果，可以消除政府和公众的疑虑，澄清某些误解，树立良好的公司形象，提高公司的知名度，为企业发展创造良好的社会环境。
（二） 自愿性信息披露的成本
1、信息的收集、整理、审计及发布成本。这些成本最终由公司负担，而信息使用者不必负担。且这些成本是能够以货币计量和支付的，一般会随着自愿性信息供给量的增加而增大。 2、竞争劣势成本。它是公司由于披露专有性信息而造成的市场竞争劣势带来的机会成本。
这些信息是投资者进行投资决策最具相关性的信息，但这些信息披露越充分，竞争对手作出的反应越准确，可能导致竞争劣势成本越大。这些信息披露越及时，竞争对手的反应越及时，竞争劣势成本也越大，因此上市公司可以通过把握信息披露的程度和时机来控制竞争劣势成本。自愿披露所产生的竞争劣势成本是相对的，在现代信息社会里，即使上市公司不主动披露相关信息，竞争对手也可以通过多种渠道获取相关信息，如可以从公司现有的及以前的雇员、共同的供应商和客户、研究机构等获取相关信息。 3、诉讼成本。即因信息使用者就信息披露的某一方面指控上市公司而使公司承担诉讼成本及诉讼导致的声誉损失和经济损失。因此，上市公司为避免或减少诉讼成本，对经营状况预测的披露，一般采用较为谨慎的态度。但另一方面，也是由于诉讼成本的压力，公司对信息披露又可能采用积极的态度。比如，当证券市场出现对公司的各种不利或不实传闻时，为了保护投资者权益，也为了避免诉讼风险，上市公司会对此作出“追加性”的解释性披露。
三、我国自愿性信息披露现状及政策建议
（一）自愿性信息披露现状
目前，我国资本市场不发达，投资者素质不高，导致上市公司自愿披露的动机不足，较少的上市公司自愿披露相关信息，即便自愿披露，也主要倾向于盈利预测。此外，公司不注重社会责任、人力资源的披露，这与公司追逐短期利润，忽视社会利益，对人力资源重视不够有关。而且，公司在做自愿性披露时往往依据自身的需求，拈轻避重，报喜不报忧，甚至存在虚假披露，对投资者的决策产生误导。
究其原因，一是由于投资者的素质较低，不能根据企业传递的信号对企业的价值作出判断，加之目前尚无可靠的经济制度对信号真实性加以甄别，竞争性市场尚未形成，会计信息的信号传递功能尚未发挥出来，企业股价与企业价值关系较小，企业管理当局缺乏动力自愿披露信息。二是市场中介功能缺失严重。在成熟资本市场，市场中介机构，如专业证券分析师、公共会计师、机构投资者等，在评价上市公司信息披露质量、促进投资者与上市公司之间沟通信息方面发挥着重要作用。而在转轨经济下的中国证券市场，市场中介机构有的处于萌芽阶段、缺乏信誉，有的则短期趋利倾向严重，与一方合谋欺骗另一方。三是上市公司的治理结构不完善。我国上市公司股权结构比较集中，流通股只占一小部分，股权高度集中的环境下，经理层自愿披露信息的动机将大大减弱。上市公司中的国有企业由于所有者地位的缺失，形成“内部人控制的现象”，独立董事没有发挥应有的监督作用等等，这些内部治理的不完善因素导致了经理人员除了为了自己的利益以外，不愿意或者说没有动力去自愿披露信息。
（二）政策性建议
为了鼓励、推动我国上市公司自愿性披露，强化上市公司自愿性信息披露质量，笔者提出以下建议：
1、尽快推出《上市公司自愿性信息披露指引》。对经济体制转轨中的证券市场而言，推广上市公司自愿性信息披露制度更具有现实意义。当前中国证券市场存在着某种程度的“诚信”危机，上市公司披露虚假信息欺骗投资者现象大量存在。尽管证券监管部门出台了一系列惩戒虚假信息、提高披露质量的法规条例，但这些外部的强制措施仍需要上市公司的主动配合才能有效发挥作用。在这一市场背景下，尽快推出《上市公司自愿性信息披露指引》，对上市公司自愿性信息披露状况进行有效评价，改进财务报告过程与增加自愿性信息披露，以强化公司治理和社会责任。
2、发展机构投资者，提高投资者素质，增强市场对信息披露的要求。自愿披露信息的前提之一是市场具备一定的有效性，有效市场的一个基本条件是投资者均是经济理性的。我国证券市场之所以被认为处于无效到弱式有效的过渡阶段的一个主要原因是我国投资者素质较低。散户投资者过多，一方面分散了对信息披露的要求，另一方面降低了市场对信息处理、判断的总体能力。大力发展机构投资者是提高我国投资者总体素质的有效手段。机构投资者能够集中对上市公司的信息要求，并理性地以上市公司公开的信息做出投资判断，从动机上提高企业披露信息的自愿性。
3、完善上市公司法人治理机制。完善上市公司法人治理机制，能够促使上市公司把目标放在公司实业发展和长期利益上，从而为自愿性信息披露创造了条件和成为可能。首先，加强内部治理机制，理顺委托人与代理人的利益关系，缓解利益冲突；优化上市公司股权结构，规范控股股东行为，防止内部人控制；健全与完善董事会，规范董事选聘程序，提高监事会和独立董事的独立性。其次，加强外部治理机制，增强股票市场对经理层筹资的压力，尽可能地发挥市场主体的监督作用，利用证券市场的控制权竞争机制、收购兼并机制和股东投票机制，对公司的经理层进行外部监督和约束。
4、加强上市公司自愿性披露的监管。自愿性信息作为信息披露体系的重要组成部分，一旦对外披露，必须同强制性信息一样接受必要的监管和约束。证券监管部门和交易所应加强对自愿性信息披露的市场监管，防止上市公司随意披露甚至操纵信息，保护市场秩序。笔者认为：其一，加强注册会计师对自愿性披露信息的审核，以提高和保证信息的信任度和有效性。自愿性信息不需要像财务报表那样严格的审计，但仍应进行必要的审阅，以适当保证其可信性，如对盈利预测信息，应对其假设是否合理，前后期是否一致，有关预测是否与其假设一致等进行审核；其二，建立自愿性信息保险制度和民事赔偿制度；其三，监管部门应规定反欺诈条款及必要的法律责任，对恶意披露误导投资者的公司加以严惩。
参考文献：
1 .Forker,J.J.Corporate governance and disclosure quality[J].Accounting and Business Research.1992.22 (6):111-124
2、Healy,P., and K.Palepu. The effect of firms' financial disclosure strategies on stock prices[J].
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3、Botosan, C.A. Disclosure level and the cost of equality capital. [J]. The Accounting Review.1997.72(7): 323-349
4、乔旭东. 上市公司年度报告自愿披露行为的实证研究[J].. 当代经济科学. 2003(3): 74-78
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7、闫化海. 自愿性信息披露问题研究及新进展[J]. 外国经济与管理. 2004(10):42-48






作者：毛莉莉 文章来源：杭州电子科技大学