内容摘要:上市公司运用资产证券化可以达到较好的融资效果,如有助于改善融资结构,拓展融资渠道,降低融资成本等。同时,上市公司在实施资产证券化方面也具有优势和潜力;本文认为,未来资产证券化将成为上市公司的主要融资手段之一。
关键词:上市公司 资产证券化 融资效果

我国股票市场正在向全流通的规范市场转变,上市公司原有的股权融资偏好将会受到抑制,股权融资将会成为一种非常昂贵的融资方式,按照优序融资理论(Myers,1984)的融资顺序:企业首先选择内源融资,其次是银行贷款和发行债券,最后才是发行股票。然而我国相当多的上市公司内源积累速度远远跟不上自身发展速度,过多地依靠银行贷款和债券发行导致破产风险和财务风险的增加,因此上市公司必须开辟新的融资渠道。资产证券化是一种精巧的结构性融资工具,可以有效地增加资产流动性、减少信息成本和委托代理成本、重新配置信用风险和利率风险,从而降低融资成本来创造价值。在我国企业推行资产证券化的初期,相对于非上市公司,特别是一些中小企业,上市公司由于具有一定的知名度和资本市场融资经验,并且具有证券化融资的优势和实力,因此,上市公司在资产证券化融资方面具有相当大的潜力。

上市公司资产证券化的融资效果

(一)有助于改善上市公司的融资结构
资产证券化是一种表外融资方式,通过将缺乏流动性但未来能够产生稳定现金流的资产打包出售进行融资,这种融资可以使得上市公司减少对传统股票融资和债务融资的依赖,从而改善资本结构。资产证券化可以在一定程度缓解股票融资产生的公司治理结构缺陷,最重要的是资产证券化的全过程与其基础资产的质量和效率紧密挂钩,这种机制对提升上市公司的资产质量有激励作用,可以克服现行股票融资方式下上市公司恶意圈钱导致资产质量低下的后果。同时,资产证券化融资可以克服传统债务融资产生的破产成本,使企业在维持一定水平的资产负债率和权益比率的状态下筹集资金。


(二)有助于拓展上市公司的融资渠道
资产证券化充分利用未来能够产生现金流的资产进行融资,使原先被闲置的资产价值被再度深挖掘,对企业来说就意味着融资空间的大幅提高。虽然很多上市公司本身的资信程度不一定能达到很高的评级,但自身有很多优良资产,以这些资产为基础进行证券化,使得ABS本金和利息的偿付直接以资产池所产生的现金流为保证,并且通过破产隔离技术和信用增级机制使融资主体的信用等级退到了次要地位,这样就较好地回避资信评级较低的问题。从整个金融体系看,资产证券化融资一定程度上可以缓解我国企业融资过分依靠银行贷款的被动局面,部分化解银行金融风险,使整个金融体系不断完善。

(三)有助于降低上市公司的融资成本
资产证券化通过真实销售与破产风险隔离机制降低代理成本和信息成本,使投资者对基础资产拥有比较透明的信息,从而加强评价能力,这使得信息不对称形成的柠檬市场折扣得到削减。同时,为确保预期现金流的可实现性而发展的信用增级机制使得发生风险时损失首先由发起人和第三方来承担,这在一定程度上可以保护投资者的利益,从而有效地降低了企业融资利息和相关费用等显性成本。同时资产证券化相对于股票或债务等融资方式而言,在时间成本、寻租成本等隐形成本上也有很大的优势。从我国企业资产证券化的现实情况看,通过内部或外部信用增级,ABS基本上都达到了AAA的高信用评级,并且大部分ABS都在交易所挂牌上市使其流动性得以增强,这些都使其融资成本远低于银行同期贷款利率水平。随着未来资产证券化的进一步规范,发行ABS的便利还会提高,隐形成本还将降低,资产证券化融资的成本优势将会更加突出。

我国上市公司资产证券化融资的潜力

(一)上市公司具有符合资产证券化的基础资产
我国企业资产证券化实例中基础资产的类型主要集中在企业大型设备租赁、高速公路收费、企业大额应收账款、水电气资产、市政基础设施等,这些资产最重要的特征就是具有稳定的现金流,权属清晰,相对独立,并且在基础交易和结构设计方面也力图保证现金流的安全性。我国上市公司从行业分布来看(如表1所示)处于电力、供水、供气、交通运输、仓储业的上市公司为120家,且市盈率水平较低,亏损和ST、PT家数较少,反映其经营状况良好,这些行业现金流稳定、主业清晰、未来前景明朗,这意味着有相当多的上市公司有适合资产证券化融资的基础资产或项目,这使得上市公司未来资产证券化面临极大的潜力。

(二)信息披露机制降低了资产证券化参与主体获取信息的成本
资产证券化融资中内部人相对于外部投资者对于被证券化的基础资产拥有更多的信息,外部投资者为了减少信息不对称带来的损失,在购买证券时会给予一定的柠檬市场折扣,折扣的大小取决于信息不对称的程度。相对与非上市公司和中小企业而言,上市公司总体经营情况比较透明,财务报表的定期披露使投资者已经知晓其历史业绩,甚至对公司的声誉有了基本的定位,对公司的主要优势和缺陷以及未来增长潜力或风险都有一定的了解,在此基础上对上市公司资产证券化融资的基础资产的未来盈利能力和风险状况更容易准确判断,上市公司比较容易让投资者,甚至是中小投资者了解资产证券化的整体状况,从而降低信息成本,并使参与主体的深度和广度可以扩大,使发行对象不仅仅局限在机构投资者范围。
同时上市公司的声誉机制也能够有效缓释资产证券化中的信用风险。尽管资产证券化的基础资产实现了真实销售和破产隔离,但若ABS的实际收益低于发行时所承诺的水平,投资人不能达到预期收益,这将影响上市公司的市场声誉,进而影响上市公司未来的融资成本,甚至是股价。所以在操作中,上市公司有动力选择资产质量优良、未来收益率稳定可靠的基础资产进行证券化以维持其长期市场声誉,以便保持顺畅的资产证券化融资渠道。

(三)上市公司具有实施资产证券化的内在动力和良好外部环境
随着我国股票市场股权分置改革的推进,绝大多数上市公司已经实现了股权全流通,未来上市公司的股权市值将反映投资者对该公司的评价,上市公司也可以通过建立股票期权制度来完善对管理人员的激励,如前所述,上市公司通过真实出售的资产证券化可以提高股权价值,因此上市公司具备资产证券化融资的内在动力。从外部环境来看,随着企业资产证券化试点的开展,证监会颁布了《证券公司专项资产管理办法的通知》,明确规定了券商开展ABS业务的基本特征和试点原则,券商资产证券化业务将迎来巨大的发展机遇。由于上市公司与券商关系密切,且券商十分了解上市公司的财务状况和经营情况,因此,上市公司资产证券化产品一般由熟悉的券商投行部门为其量身定做,且券商在安排ABS的流通性方面也具有天然的优势,可以协助申请ABS在沪深交易所上市,因此上市公司资产证券化融资也具备良好的外部环境。
总之,上市公司资产证券化融资具备一定的优势和良好前景,合理运用这种融资方式必将带来公司融资成本的减少和相关收益的增加,从而使公司利润和每股收益得以增加,投资者对公司的投资热情也会进一步增强,这样整个资本市场将会出现投融资的良性循环。

参考文献:
1.高保中.中国资产证券化的制度分析[M].社会科学文献出版社,2005
2.金高军,杨保建.资产证券化和我国中小企业融资渠道的创新[J].商业研究,2005.4
3.叶凌风.资产证券化中信息不对称问题研究[J].金融理论与实践,2006.2

作者简介:
韩京芳,女,汉族,湖北武汉人,武汉科技学院讲师,武汉大学经管学院在读博士 主要研究方向:金融学。
蔡艳芳,女,汉族,湖北武穴人,武汉科技学院讲师,主要研究方向:会计学。