一、股票回购的介绍

股票回购指的是上市公司利用债务或留存收益融资，以一定价格购回本公司已发行在外的普通股的行为。企业在完成股票回购后，或注销回购的股票，或作保留以待他用，但仍属于发行在外的股份，只是不参与每股收益的计算和收益分配，这种情况下回购就成为了企业缩减股本的主要手段。股票回购理论假说的提出最早是针对管理层回购股票而言的，但是在市场的迅速发展及时代变迁的当今，不断有新理论的提出，股票回购理论假说正在经历一个在变化中发展的过程。

目前，国内已经有许多公司实施了回购行为，但是他们采取的方式不同，我国现有的股票回购方式一般来说分为公开市场收购、现金要约回购、可转让出售权、私下协议批量购买以及交换邀约五种，这几种方式需要考虑的因素不同。同时选择实施回购计划类型也不同。一般可以将回购类型按照动因分为常规回购以及战略回购两种。前者通常作为直接派发现金红利的一种替代政策，与直接派发现金红利有相似之处：用于股票回购的资金一般来源于公司充分多余的自由现金流。后者就不是鼓励政策的一种简单替代方式了，它更多的是为企业战略目标进行服务，而且通常后者的规模较大，在实施计划时企业不仅需要动用现金储备，还需要大规模举债，有时还会出售部分资产或子公司以达到筹措回购所需的资金。

二、股票回购动因

股票回购在其发展过程中正成为一种普遍的公司理财方式，但是理财只是诸多动机中的之一，每个企业选择回购时都是出于不同的动因的。部分企业把回购股票作为股利政策的一种：这种适合现金流较多并且自由的企业，在没有更好的投资选择时，公司用多余的现金购进若干股票分配给股东，也是为股东提供一种资本收益的方式。部分企业选择回购的目的是对公司资本结构进行完善：这种情况下在充分利用公司资本的同时也减少了公司的资本，甚至可能会使得公司股票的每股收益及净资产收益率得到提高。部分企业是为了传递公司信息：股票回购在信息不对称的情况下可能产生一种有利于公司的信号传递作用，当经理认为本公司普通股价值被低估时，他们往往会采用股票回购方式来向市场表达股票价值被低估的信息。一些实证研究也发现了支持股票回购的正面信号传递作用的证据。部分企业实施回购是因为这可以当做一种反收购措施：在外国资本市场上，股票回购常常被视为一种重要的反收购措施，因为股票回购将提高企业的股价，也能减少市场上的流通股，增加收购成本，从而造成更大的收购障碍。有时股票回购还能起到降低融资成本的作用。股票回购带来的这些好处都是促使上市公司选择实施计划的动因。

三、股票回购的市场效应及对公司价值的影响

清楚正确认识回购带来的市场效应以及对企业自身价值的影响具有十分重要的意义。一般情况下，回购会给企业带来正向的超额累积收益：这种行为不仅不会损害公司股票的每股收益，还往往会向市场传递出近期内发展良好的信号。而信息的使用者会对这种市场信号作出积极的反应，选择进一步投资，这样又推高了实施回购行为的公司的股价，增加企业价值，高价值的股票又会吸引更多的投资者，这样的循环会对公司自身的成长起到一个强有力的推进和刺激作用，而且这种情况下，无论是财务还是非财务指标都能清晰反映出公司业绩因为股票回购有了明显的改善，企业在各种能力和水平方面都有了较大的进步和提升。

股票回购之所以会带来超额收益和正向市场反应以及积极的公司价值推动主要原因有以下几点：第一，股票回购会改变企业的部分财务指标，比如股权结构、资本结构甚至资产负债率等，一般情况下是有个提高的正向作用，从而能够起到对公司财务结构方面进行完善的作用，不但有利于促进企业治理结构的高效运转，而且能够将财务杠杆的作用发挥出来，而所有这些效应均有利于提升公司的市场价值的。第二，企业在实施股票回购之后，一般都会呈现出盈利能力显著提高的趋势，这是因为股票回购后上市公司总股本和净资产减少，公司治理结构趋于健全和完善，企业盈利水平和能力得到提高，对增加公司的市场价值是有利的。第三，一般回购公告日和实施日的超常收益都为正，这是因为股票回购有助于股价的上升，市场对股票回购的反应是积极的，因此认为股票回购行为能够增加公司股权的市场价值。

四、进一步完善股票回购机制的政策建议

我国股票回购公告的市场反应短期内为正，且受到多种因素的影响；上市公司在股票回购真正实施后，业绩有所提升。在这样良好的大环境基础上，我国资本市场应该入户抓住机遇利用机遇，完善股票回购机制，以达到股票所有者的利益最大化呢？现给出如下几点意见：

1.制定相关信息披露规范

首先，在企业发布回购公告前，是存在一定的内部信息可能外泄的风险的，这就为一些投机者出于获利动机进而利用窃取的内部消息恶意进行提前交易创造了条件；其次，也有可能会有部分企业在市场中传递虚假消息，欺骗中小投资者，以达到虚增企业股票的市场价值的目的。面对这些不良影响，需要加强对关于股票回购的相关信息披露监督，并制定相关规范进行强制性要求，以此维护中小投资者的利益，维持资本市场的健康发展。

2.建立健全完善的股票回购相关配套制度

目前存在的相关法律规范以及准则等都有着一定程度上的漏洞，比如其中有部分只涉及了一般性原则下的规定，界定不清楚，过度高度概括，可参考性不强，同时也缺乏关于细节方面的具体实施办法和操作准则等，这与当前迅速发展的资本市场中涌现的股票回购事件已经不能很好匹配，稍稍显现出其滞后性。因此，建立健全完善的股票回购相关配套制度迫在眉睫。

3.采取正确态度对待股票回购

其实，股票回购如果被善意地运用得当，是能够起到推进公司成长的作用的，因为适当的股票回购能够传递良好的信号，提升业绩，推高股价，为公司盈利铺垫道路，同时，在拥有良好的资本结构与管理布局的情况下，准确抓住实施回购的时机，还能够是回购作为一种有效的战略性手段。但是，这些只是市场在短期内的积极反应，也就是说股票回购并不能用于长期推动公司业绩的成长。换言之，当企业做出回购决定时，需要投资者自己去判断传递的信号，采取正确的态度对待该行为，切忌盲目跟风。

4.关注影响股票回购的重要因素

我国资本市场日趋成熟，但整体大环境稳定中也存在许多变化的小因素，这要求股票所有者更关注对回购会产生重大影响的因素。众所周知，许多的因素影响着上市公司做出股票回购选择的决定，比如说公司目前的现金流情况，应收账款和存货等的周转率，资本结构等，在实施行为的过程中，也受到了公司股票的市场价值、鼓励分配政策以及公司股东持股比例等因素的潜在影响。对于这些财务和非财务指标，公众应当给予高度关注。除此以外，还有法律完善程度、行业特征及整体环境、市场健全完善与否、市场竞争程度等因素从多方位地作用于股票回购行为的实施过程。因此，在实施股票回购行为时，不能仅仅局限于某一个因素的考虑，要从公司治理结构与股东控制结构以及整体市场环境等微观、宏观因素全面衡量。

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（作者单位：江西财经大学会计学院）