中小企业是我国国民经济的重要组成部分,在推动国民经济发展、缓解就业压力、优化经济结构和促进社会稳定等方面,发挥了举足轻重的作用。作为高新技术产业主力军的科技型中小企业,近年来取得了一定发展,但仍面临一些困难和问题,融资现状不容乐观、融资效率不高已成为了科技型中小企业发展的桎梏,解决好科技型中小企业的融资效率问题迫在眉睫。基于此,本文将从融资成本和资金使用角度来探讨科技型中小企业的融资效率。

一、融资效率相关理论研究回顾

西方经济学中阐述的效率主要有三层含义构成:一是指微观主体以投入和产出之比表示的效用,指的是成本与收益的对比关系;二是指经济主体在追求微观经济效率的同时是否带来了全社会资源的合理利用,资源的配置是否达到了帕累托效率;三是指现有制度安排对微观效率和配置效率的影响以及在此基础上对经济制度本身的效率评价。

对融资效率的研究,前期主要集中于理论研究,国内理论界对融资效率的定义有多种界定。曾康霖(1993)在分析直接融资与间接融资两种融资方式时,首次使用了“融资效率”这个概念,并分析了影响融资效率和成本的七种因素。宋文兵(1997)指出,融资方式作为一种制度安排,包括交易效率和配置效率。前者是指该种融资以最低成本为投资者提供金融资源的能力。后者是指其能将稀缺的资本分配给进行最优化“生产性”使用的投资者,相当于托宾提出的功能效率。干胜道(2000)指出,融资效率的计算指标至少应该体现融资成本和资本使用效率的比较关系,以企业在融资过程中的综合资本成本作为投人,以企业的投资报酬率作为产出,并充分考虑融资结构的风险程度和债务资本的抵税效应来计算企业的融资效率。

近些年,国内很多学者倾向于通过运用不同的实证方法,对我国上市公司的融资效率进行评价和分析。其中数据包络分析(DEA)方法由于不需要假设具体的函数形式,模型中的权重是由数学规划产生,无人为主观的成分,能满足立足点平等原则,得到了越来越多的认可。刘力昌、冯根福、张道宏、毛红霞(2004)运用DEA分析方法,以沪市1998年初次发行股票的47家上市公司为研究对象,对中国股权融资效率进行了综合评价,研究结果表明我国上市公司股权融资效率总体呈低效状态。宋献中、刘振(2008)运用DEA模型,对我国高新技术企业技术创新融资效率进行探索性研究。研究表明,中国高新技术企业技术创新融资效率逐年提高,权益融资使用效率最佳。胡红桂(2008)运用数据包络分析法的CCR模型,对汨罗再生资源产业来自集群和非集群中小企业的融资效率进行实证分析。研究发现,来自集群的中小企业表现出整体较高融资效率。曾江洪、陈迪宇(2008)从债务融资成本的节约和融入资金的使用两个方面来评价样本中各中小企业的融资效率。陈小君、王帅(2009)立足民营上市公司,采用DEA分析方法,对民营上市公司的融资效率进行比较,并分析了导致融资低效的原因。

二、科技型中小企业融资效率的评价与分析方法

(一)科技型中小企业融资效率的评价方法

数据包络分析(Data Envelopment Analysis,简称DEA)方法的前身是Farrell(1957)提出的“生产边界”(Production frontier)概念,利用等产量曲线为基础,利用线性规划构建有效率的凸性“生产边界”,各决策单元(DMU)如果位于“生产边界”之上,表明技术是有效率的;若在“生产边界”以下,表明存在着技术的非效率问题。

1978年著名运筹学家A.Charnes,W.W.Cooper和E.Rhodes首先提出了固定规模报酬(CRS)下多项投入与多项产出时的生产效率评价模型CCR模型,这一模型是用来研究具有多个输入,特别是具有多个输出的生产部门是否同时为规模有效与技术有效的方法。该模型由最有效率的决策单元构成生产前沿面,将其效率定义为1,而在其前沿边界之内的决策单元视为相对无效,其效率值定义在0和1之间。规模报酬不变(CRS)的假设隐含着DMU可以通过增加投入等比例地扩大产出规模,也就是说DMU规模的大小不影响其效率,这一假设相当严格,在不完全竞争、经济环境甚至政策限制等情况下并不满足。于是,Banker,Chames和Cooper(1984)提出了CRS模型的改进方案,以考虑规模报酬可变(VRS)的情况(亦称BCC模型),规模报酬可变的假设使得计算技术效率时可以去除规模效率的影响。本文使用的是DEA方法中的VRS模型。

(二)VRS模型中决策单元(样本数据)的选择

为了使分析结果能够更好的反映科技型中小企业融资效率的整体情况,本文选用了65家上市科技型中小企业作为参考集,其中41家来自深圳中小企业板,24家为来自香港创业板的内地企业。由于中小企业板成立时间较短,2006年前上市的公司比重较小,本文只选取上市公司2007和2008年两年的数据,对我国内地具备直接融资能力的科技型中小企业的融资效率进行分析。
深圳中小企业板中的41家公司主要集中在电子、医药生物和信息技术行业。香港创业板中的24家内地公司,来源于香港创业板2009年6月30日公布的“中国企业H股公司名单(创业板)”,分布在电子电器、医药及制药、医疗保健服务、互联网咨询供应商/多媒体、电脑产品及应用服务/软件供应商等高新技术行业。

(三)VRS模型中评价指标的选择

1.投入指标的选择

根据前文中的定义,融资效率的投入成本主要是指通过各种渠道融通的资金的加权资本成本。内部融资一般被认为不存在融资成本,因此本文将融资效率的投入指标分解为债务融资成本(Rd)、股权融资成本(Re)和债务股权比(DE):

(1)债务融资成本(Rd)

债务资本D=含息负债总额=短期借款 一年内到期的长期借款 长期借款 应付债券 其他贷款,不包括应付账款、应付票据、其他应付款等商业信用负债。

(2)股权融资成本(Re)

Re=Rf β(Rm-Rf)=无风险报酬率 β×市场组合的风险报酬率

2007年的无风险报酬率采用10年期国债010710票面利率4.4%,2008年的无风险报酬率采用10年期国债019818票面利率3.6%。41家深圳中小企业板公司的β系数采用的是国泰安数据库提供的分市场年β值,24家香港创业板公司的β系数则以香港创业板股市作为参照,通过每只股票的风险收益率与整个创业板市场的平均风险收益率回归得来。市场组合的风险报酬率国内外通常采用6%~9%,考虑到在我国金融市场可供选择的投资品种比较少,投资者对股票投资的风险溢价要求不高,本文采用一个低值6%,对后面的研究应无影响。

(3)债务股权比(DE)

TATR体现了企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度,反映了企业资产的管理质量和利用效率。

上述投入和产出指标计算过程中涉及的数据,来自于国泰安数据库、巨潮咨询网(http://www.cninfo.com.cn/)和香港创业板网站(http://www.hkgem.com/)披露的上市公司年报,数据的录入以手工完成,通过整理而得。

(四)VRS模型的构建与评价

根据经验法则,构建VRS模型要求的样本数至少是投入、产出项数之和的两倍以上。在本文中,样本数大于投入、产出项数之和的两倍以上,符合使用的经验法则。由于DEA方法要求输入输出指标不能为负,而某些企业当年的净利润为负值,导致产出指标ROA中存在负数,本文认定ROA为负的企业当年的融资效率是非有效的,其融资效率值为0。剔除ROA为负值后的决策单元2007年为58家,2008年为56家。

利用Deap2.1软件来对DEA模型的线性规划问题进行求解,计算2007和2008年我国科技型中小企业的融资效率值,对评价结果进行整理得到表2。

从表2可以看出,2007年,65家上市中小企业有6家的综合效率值为1,有关松弛变量为零,占9.23%,说明这6家企业处在效率前沿面,既达到了规模有效又达到了技术有效,投入无冗余(已达最小),产出也无短缺(已不能再大)。仅有6家企业规模效率为1,说明该企业的技术水平、管理能力与其经营规模相匹配,其余59家企业都有规模效率损失。9家企业的纯技术效率值为1,也只占到了13.85%的比重,有3家企业在达到了技术有效的情况下,没有达到规模有效,投入有冗余。

2008年的情况也不容乐观,65家上市中小企业有7家的综合效率值为1,占10.77%。11家企业的纯技术效率值为1,占16.92%,4家企业在达到了技术有效的情况下,没有达到规模有效,投入有冗余。综合效率、技术有效和规模有效地比例为10.77%、16.92%和10.77%,绝大多数企业既没有达到规模有效也没有达到技术有效。从整体上说,我国科技型中小企业的融资效率是低效的,在资金投入量不足的情况下,未得到最大程度的利用。

三、提高我国科技型中小企业融资效率的建议

(一)提高科技型中小企业自身实力

科技型中小企业应优化融资结构,降低负债水平,拓宽融资渠道,优化企业治理结构,融资效率必然会得到提升。提高企业主营业务收入有助于企业利润持续稳定的增长,企业利润的增长必将使企业有更多的闲散资金用于扩大企业规模等主营业务的再投资和其他资本投资,从而不断地扩大企业的利润,形成一个有利于企业发展的良性循环。同时也可以提高企业的核心竞争力,增强企业的成长性,直接对企业融资效率的提高做出贡献。

作为科技型中小企业还必须加强技术创新,提高产品科技含量。在市场经济条件下,以新产品的开发和新技术的应用为主要内容的技术创新是中小企业加快发展的关键。中小企业要不断加大技术创新的投入,加快技术设备的更新、工艺的改造和人员素质的提高,以提高产品的科技含量,占领更大份额的市场,保证主营业务收入的增长。

(二)营造良好的外部融资环境

国家应出台政策,进一步鼓励和扶持中小金融机构的发展,完善中小企业间接融资市场,为中小企业提供更多的资金支持。当前中小企业的发展迫切要求有更多的中小金融机构来满足其日益需要的资金需求,弥补大型金融机构对其融资支持的不足。中小金融机构交易成本低、控制风险能力强,多数中小金融机构和中小企业具有地域性的直接依存关系,科技型中小企业信息严重不对称的问题可以得到解决。

国家应考虑发展多层次资本市场,提供直接融资空间,鼓励中小企业上市融资和发行债券融资。与间接融资相比,直接融资不仅有利于资源配置效率的提高,还有利于分散融资风险,有效地避免风险向银行系统集中,从而降低整个社会的风险。
建立完善的信贷担保体系,可以建立中小企业与银行之间良好的关系,提高中小企业的信用程度,推动我国信用制度的改革与发展。信贷担保体系在社会资源配置中的经济杠杆效用,可以减少中小企业贷款的成本,有利于解决中小企业贷款难问题。

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