2009年3月31日，中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（下称《暂行办法》），10月30日首批28家创业板企业于深交所集中挂牌上市，这标志着我国创业板市场正式启动。与主板相比，创业板对企业净资产，无形资产和盈利能力等指标要求有所降低，即降低了市场准入门槛，但是对企业“成长性”和“自主创新能力”却反复强调并采取各种措施予以保障。如《暂行办法》总则中第一条规定“为了规范首次公开发行股票并在创业板上市的行为，促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，保护投资者的合法权益，维护社会公共利益，根据《证券法》、《企业法》，制定本办法”。第十条发行条件中规定“最近2年连续盈利，最近2年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近2年营业收入增长率均不低于30%”。第三十二条规定“保荐人保荐发行人发行股票并在创业板上市，应当对发行人的成长性进行尽职调查和审慎判断并出具专项意见。发行人为自主创新企业的，还应当在专项意见中说明发行人的自主创新能力”。
　　创业板经历数月的爆炒后，市盈率高达200多倍，非理性的过度炒作不仅严重损害了中小投资者的利益，也造成市场不稳定，最终将会影响到创业板市场的正常运行。如何帮助投资者理性地分析和投资，正确理解创业板上市公司的成长性并公正地评价成长性成为当前亟待解决的问题。
　　一、企业成长性的涵义
　　企业成长是指企业从小到大、由弱到强的发展过程。成长性是企业所具有的不断挖掘未利用资源保障其未来持续发展的能力。可以从以下方面来理解：第一，成长不同于增长，成长既包括量的增长又包括质的提高。量的增长即企业规模的扩张，表现为企业资本规模和生产规模的扩大、销售额的提高、盈利的增长和员工数量的增加等方面。质的提高即企业素质的提高，表现为环境适应能力和技术创新能力的增强、制度的完善、组织运作机制的变革和发展、管理者和员工素质的提高等方面，是成长最根本的标志。第二，企业成长是企业在未来较长一段时期所表现的一种整体持续发展和扩张态势，单纯某方面的短期发展不能视为成长。第三，企业的成长性是企业所具有的将自身做大做强的能力，是企业潜在的配置资源的能力，是企业创新能力、管理能力、市场能力等诸方面的综合体现，人们通常依据企业现有发展状况和内外部影响因素对企业成长性做出评价和判断。
　　二、创业板上市公司评价体系的特点
　　其一，以评价企业未来成长性为核心。我国证券市场包括主板市场和创业板市场，主板市场是主要服务于各行业大型公司，交易品种多样的成熟证券市场，而创业板市场主要服务于初创期中小型高科技企业。设立创业板市场主要目的是为新兴的高科技企业提供直接融资渠道，促进科技和生产的结合，促进科技成果产业化，为风险投资提供退出渠道。在创业板市场上市的企业大多是新经济领域（如信息、生物和新材料技术等）中的高成长性、高科技的中小企业，主业突出、技术独特、产品市场潜力大，但往往成立时间较短，规模较小，业绩也不突出。我国主板市场上还有一个中小企业板块，上市标准与主板市场相同，但发行流通股本规模相对较小，并没有体现出作为创业板的特点和风险。
　　主板中的大多数公司是比较成熟的上市公司，评价指标更看重稳定的盈利能力或良好的现金流量。而创业板上市标准比主板市场低且大多数上市公司处于成长期，导致创业板市场的风险比主板市场大，对创业板上市公司投资实际更看重其未来发展空间和未来的高收益。创业板上市公司开发生产的产品大多是高科技产品，具有高附加值，产品价值远远超过所消耗的原材料的价值，利润率高，核心技术甚至会带来市场垄断和进入壁垒。如果能保持持续的创新能力，管理到位，规避风险，企业将会在一段时间内获取高额回报。因此创业板的评价指标应更重视前瞻性的指标，评价潜在的成长能力。
　　其二，更重视风险的研究。创业板上市公司多数处于成长期，产品在市场上占有了一定地位，核心技术开始形成，规模和机构逐渐扩大，销售额和利润快速增长，但企业面临的市场风险和管理风险逐渐加大。由于技术已经成熟，竞争者开始仿效，会夺走一部分市场，竞争风险加大；快速成长的企业面临巨大的资金需求，新增项目的增加及各部门对项目投资的冲动，以及大量营销费用的增加，形成较大的资本需求；盲目追求多元化，忽视核心能力的培育，易导致企业进入扩张误区；缺乏明确的战略眼光，制度不健全，企业往往表现出不稳定性，容易受挫折。因此创业板的评价指标应更重视评价企业应对风险的能力。
　　其三，更关注人力资源的作用。创业板上市公司不可能仅依赖某项技术长期生存，要保持技术上的先进性，只有不断的研究开发、创新变革才能发展壮大。科技水平、无形资产和人力资源在企业生存和发展中发挥着举足轻重的作用，最大可能地调动公司全体员工的聪明才智和积极性，提高技术创新能力和管理能力成为企业获取竞争优势、实现可持续成长的关键因素。
　　三、创业板上市公司成长性评价体系构建
　　本文试分三个步骤，构建三个相互关联的子系统来对创业板上市公司成长性进行评价，这三个方面共同作用决定了创业板上市公司的成长性。
　　首先，评价企业目前的成长基础。成长基础反映企业目前的财务状况，经营能力和发展速度，是前期经营管理的结果，可以用财务指标来考察。稳定的财务状况和目前良好的财务增长能力是企业成长的条件和结果，是企业持续发展的财力准备，同时可以减少因资金短缺造成的财务危机和经营失败。其次，评价企业成长潜力。成长潜力反映企业在未来可预期的时间内，通过改善企业组织结构、挖掘和利用资源从而使企业在未来实现量的扩张与质的提高的潜在能力。潜力越大，成长的后劲越足。成长潜力是评价成长性的核心体系，决定了企业未来发展的可能性和发展程度。前两个子系统共同评价了企业自身的成长能力。再次，评价企业的成长空间。素质再好的企业处于没有发展空间的产业中也注定要失败。产业的发展前景好，成长环境有利，市场容量大，表明企业未来的成长空间越大。
　　其一，成长基础评价指标体系。具体包括以下内容：
　　（1）企业盈利能力。企业盈利能力是企业持续存在发展的基础，如果企业盈利能力很低，甚至连续出现亏损，研发停滞，企业必将陷入困境。可选用指标：经济增加值EVA、主营业务利润率、总资产利润率（为避免某期指标的波动性，可计算三年的数据平均值）
　　（2）企业偿债能力。企业偿债能力反映财务的稳定性，可选用指标：资产负债率、现金流动负债比率、利息保障倍数。
　　（3）企业营运能力。企业营运能力反映企业资产经营质量和利用效率，可选用指标：总资产周转率。
　　（4）企业成长能力。企业成长能力反映企业成长性的关键财务指标，可选用指标：主营业务收入增长率、总资产增长率、利润增长率。
　　（5）市场预期。市场预期反映市场对企业经营和发展的评价指标，可选用指标：市盈率、公司市值。
　　其二，成长性潜力评价指标体系。具体包括以下内容：
　　（1）技术创新与学习能力。长期来看，创新和学习是提高生产能力和发展企业的源泉和动力。只有不断创新，才能不断创造出新的市场需求，诱导出新的生产与竞争，提高员工潜在生产能力，带动企业成长和发展。创业板的基本功能的之一是促进科技和生产的结合，实现科技成果产业化，是否拥有自主创新能力和核心技术是判断创业板上市公司的重要标准，创业板上市公司是高科技成果转化的代表。正是由于技术创新，才使规模较小，资金量少的中小型创业企业能够生存下来，并领导市场需求，扩大市场占有率，降低生产成本，获得竞争优势。技术创新是创业板上市公司生存和成长的必要条件，是企业持续发展的重要动力。要适应快速变化的环境，保持创新能力，企业还必须建立内部学习机制，通过组织学习，不断积累新知识，提高竞争力。




　　可选用指标：专利的数量、核心技术模仿难易程度、技术的领先性和生命力、研发人员的数量和素质、产品研发周期、研发投入规模、新产品销售比例、学习机制等。
　　（2）领导者与管理能力。领导者的综合素质、凝聚力和领导能力是创业板上市公司成长的关键因素。创业板上市公司规模较小，业务集中，领导者的风格往往决定着整个企业的管理风格和所实施的成长战略。领导者能否把握形势变化趋势、制定和有效实施成长战略，对企业成长起着至关重要的作用。高素质的经营管理者能够有效运用知识，配置资源，将资源潜在优势转化为市场竞争的现实能力。领导者的用人和组织协调能力，决定着能否激发员工的创造力，能否形成高效管理团队，增强内部凝聚力。领导者对事业的坚定信念和强烈的使命感并对事业倾注全部热情将感染员工，形成良好的企业价值观。
　　可选用指标：中高层管理人员素质、企业成长战略、决策机制、管理团队能力等。
　　（3）市场开发能力。技术创新活动最终必须实现商业化，才能使所有创新投入转化为现实的经济效益和社会效益。高成长性企业不仅应对市场需求变化保持高度的敏感，适应市场变化，还应创造潜在的市场需求，积极引导消费争取竞争优势。较强的市场能力还可以为高技术企业创造品牌效应及良好商誉，培养客户的忠诚度。另外，企业应建立良好的社会资本、关系网络，创造和谐的发展环境，以利于企业顺利成长。
　　可选用指标：市场占有率、销售持续增长率、营销和公共关系能力、客户的忠诚度等。
　　（4）管理组织结构、制度和文化。企业的组织结构和制度安排与企业运营的效率有直接关系，通过影响信息沟通质量、组织应变能力、目标考核机制等因素作用于企业整体运行效率。企业的组织结构设计合理能够提高企业横向和纵向信息沟通效率，对目标的执行能够及时反馈，并且在应对市场变化和不确定因素上能够发挥更为灵活有效的作用。有效运转激励机制的建立对企业员工潜能的开发具有重要意义。企业文化是企业在长期的生产经营过程中逐渐形成的具有本企业特色的价值观念、行为准则、员工素质以及与之相应的制度载体的总和。企业文化明确了企业使命和发展方向，团结进取的企业文化氛围有利于激发员工创新精神，增强企业凝聚力，是企业发展的活力源泉。员工对企业文化的感知和接受程度影响着中小企业的工作氛围和工作效率。
　　可选用指标：治理结构的健全程度，企业质量管理，企业信息化水平，沟通平台；企业的价值观；制度的设计和运行效果；制度创新能力，组织结构是否合理等。
　　其三，成长空间评价指标体系。具体包括以下内容：
　　（1）产业发展前景。产业发展前景是企业保持高成长性、获取超额利润的重要条件，位于新兴产业的企业往往比处于传统产业的企业面临更多的发展机会，具备更强的发展潜力。高新技术产业竞争更加激烈，促使企业不断进行技术创新、组织变革、知识更新、创造市场需求，因此其投入产出效益高，经济规模扩张快，成长性更好。目前在我国香港地区和美国创业板上市的公司主要集中在网络、计算机软硬件和生物技术等领域。国家的产业政策对产业的成长也会起到促进或限制的作用，不同产业享受不同的优惠政策，必然影响企业的成长空间。另外还需考察各产业对宏观经济环境变化的敏感程度，有些行业、产品对经济变化更敏感，收益波动大，投资风险更大。
　　可选用指标：行业竞争程度、环境变化的敏感程度、产业政策。
　　（2）市场环境。消费者数量和居民收入水平决定了市场的规模，市场需求和市场容量的大小，直接关系到企业所经营的产品能否商品化以及经营规模的大小。拥有一定的市场需求和市场容量是创业板上市公司生存和发展的前提。企业所在区域如果有着良好的发展基础，提供有效的资金市场、劳动力市场、原材料市场、技术市场，且各个产业部门关联性强，集聚成为该地区的主导产业，将为企业的成长提供有利条件。
　　可选用指标：需求增长趋势、产业优惠政策、市场容量预测、行业竞争程度、行业销售收入增值率、区域投资环境、居民可支配收入。