摘要：2011年，“中国远洋”因亏损百亿而成为2011年度的“亏损王”，2012年半年报公布，其48亿元的“窟窿”更是令人触目惊心。本文分析认为“中国远洋”如此巨亏，主要原因不仅仅是宏观因素的影响，而在于其在全球航运市场低迷下不合时宜的资本扩张、违背财务基本理财原则、缺乏应有的风险防范意识和管理等。
关键词：中国远洋 资本扩张 风险防范


一、“中国远洋”的“潘多拉”
2011年，中国远洋以年亏损104.49亿元成为“A股最亏钱公司”，中远董事长魏家福表示，“航运事业有一定的周期性，此起彼伏，2011年亏大了，因此2012年肯定会更好”。然而不幸的是，中远2012年上半年再亏48.7亿元，蝉联“A股亏损王”，其股价亦从2007年巅峰时期的68.4元一路跌至几元，市值蒸发近3 000亿元。更让人头疼的是，若2013年再次出现全年亏损，中国远洋将面临被“ST”的命运。
此情此景，除了一连串不痛不痒的坦言和道歉，董事长魏家福称，他已多次给政府打报告，希望大股东能关心爱护下面的公司，并表示政府也在研究具体措施。
然而，面对着2012年以来每天亏损1 750万元、连续三年排在上市公司EVA（经济增加值）末尾、近五年市值蒸发3 000亿元、即将戴上ST帽子等的现实情况，另有消息称，中国远洋却在组织员工旅游，人均标准为7 000元，股民纷纷对其做出的“努力”承诺产生质疑。
中国远洋一直将其亏损解释成是受行业整体环境影响，比如2011年亏损时，魏家福除了表示遗憾之外，还表示2011年全球经济复苏减弱，航运业陷入低迷，“因为整个行业都亏损，中国远洋也未能幸免”；2012年亏损时，中国远洋的态度依然，称全球经济疲弱、中国经济增长放缓、国际航运市场运力过剩、供需失衡的矛盾没有改善，特别是干散货航运市场运价持续低迷并下滑，而燃油等相关成本高，由此导致公司效益比去年进一步下降。董事长魏家福一直强调，“虽然主观上想尽一切办法扭转亏损，但是客观环境一直没有改善”。
二、透视“中国远洋”亏损的背后
其实，“国际环境”不好并不能解释中国远洋亏损的全部原因。2011年，中海亏损27亿元，航运巨头马士基亏损6亿美元，韩国的韩进航运亏损5亿美元，韩国现代商船亏3.2亿美元，四家龙头企业加起来，才抵得上中国远洋一家的亏损，同样是亏损，中国远洋亏得格外多。在香港上市的另外两只内地航运股，半年报显示，中海集运亏损12.8亿元，亏损规模小于中国远洋，中外运航运则逆势盈利1.27亿元。同样的“外部环境”，中国远洋似乎难以自圆其说。
首先，我们来关注一下中国远洋自2007年6月26日在上海证券交易所上市以来的几次较大的动作（详见表1）。

（表略）

表1中显示，中国远洋在上市前后，大规模购建船舶，导致其运力大幅增加，可就在其对国际航运市场的表面繁荣兴奋不已之时，对于繁荣背后隐藏的危机中国远洋敏感性和防范意识似乎不够，以至于在金融危机爆发之后，大规模增加的运力一下子失去了用武之地。
从其2007-2011年的财务报告也可以看出其资产数额每年都在增长，尤其固定资产的增长速度更快，五年间平均增长率竟然达到12.57%，如表2所示。

（表略）


从财务角度看，一个企业固定资产数额的持续增加往往会导致企业资产的流动性降低、变现能力减弱，从而整个企业的经营风险上升，尤其在市场环境不景气或者不确定性程度很高的情况下，企业理智的选择应该是采取处置不良资产、加强资产回流等保守措施，而绝非进行固定资产投资的扩张型经营战略；而且，从另一个角度来看，企业的固定资产增多，折旧额也会大幅上升，由于折旧最终计入成本费用，根据经营杠杆系数的计算，代表企业经营风险的经营杠杆系数必然增大，从而增加了企业的经营风险。
我们知道，企业在其经营过程中面临的风险可以划分为经营风险与财务风险，根据财务风险与经营风险逆向搭配的理财原则，一个企业在其经营风险一直上升的情况下，要控制其总体风险，就必须采取措施以降低其财务风险，比如减少企业的负债，从而减轻企业的还款负担、增强还款能力。因为在经营风险很高的情况下，企业的资产报酬率会下降，如果此时还大举借债或者维持当前负债，当资产报酬率下降到无法弥补债务的利息负担时，导致的结果就是企业所有者股本的蚀本，从而引发较高的财务风险，更为重要的是资产负债率偏高很可能导致资本结构偏离最优、企业加权平均资本成本上升，这对企业来说无疑是非常不利的。
那么，在该原则的指导下，中国远洋是否采取了降低财务风险的措施呢？

（表略）


从表3可以看出，中国远洋的负债水平自2008年以来每年都在上升，尤其在2009年和2011年，竟然达到53.18%和21%。而且2007年上市以后，其负债的增长率是高于资产的增长率的，从中国远洋近几年的资产负债率水平即可看出，资产负债率的持续上升表明中国远洋承担的财务风险在增加。
从以上的分析中我们可以看出，中国远洋在采取扩张型经营战略、增加经营风险的同时，不仅没有采取保守型的财务战略，即减少负债、及时还款等降低财务风险的有效措施，反而一直在大举借债，使得企业的负债率水平不断增加，财务风险没有得到应有的防范和控制，导致中国远洋的经营风险和财务风险在同时增加，从而企业的总体风险在增加。那么2008年金融危机的到来，低迷的外部市场环境在解释了整个航运业业绩下滑甚至亏损之余，中国远洋自身对于风险的估计不足，即不合时宜地订购船只和高价租船的扩张型的经营战略导致其经营风险增加，同时大举借债，增加了财务风险，管理层决策中理财原则的违背最终导致总体风险的上升。
三、结论与启示
（一）政府应不应该补助“中国远洋”
中国远洋2011年亏损严重、2012年上半年的亏损继续，不仅与航运市场低迷有关，也与其张扬激进的市场策略有关，而且本文认为后者是造成其亏损严重的主要原因。面对不景气的外部市场环境，经营战略的不及时刹车导致了其巨亏，所以本文认为政府不应该为中国远洋的过失来“买单”，确切的说，从财务角度来看，政府不应该为任何一个企业的错误决策“兜底”，这是市场经济正常运行的基本前提，如果一个企业不能有效地对市场风险进行识别、防范和管理，那就不能从容的适应市场，最后的结果必然是被市场淘汰。
另外，从中国远洋的财务报告可以获知，其近几年的政府补助主要来源于地方财政补贴收入和税收返还，其中地方财政补贴收入几年来一直在增加，尤其是2011年达到了358 128 537.4元，比2010年增长了241.64%，在这样的政府“关爱”下，中国远洋依然严重亏损，这让我们不禁觉得：也正因如此，央企和国企养成了一亏损就伸手向国家要钱的习惯，根本无法真正提升盈利能力。上市公司作为一个独立的企业主体，就应该自由参与市场的竞争并为其决策结果负责，而不应该再被“圈养”，所以对于政府是否该拯救中国远洋，结论显而易见。
（二）财务风险与经营风险逆向搭配的理财原则
对于一个企业而言，经营风险的大小是由特定的经营战略决定的，财务风险的大小是由资本结构决定的，它们共同决定了企业的总风险。
经营风险与财务风险的结合方式，主要有四种：（1）高经营风险与高财务风险搭配，这种搭配因为符合风险投资者的要求而不符合债权人的要求，使得这种搭配会因为找不到债权人而无法实现；（2）高经营风险与低财务风险搭配，这种搭配对于权益投资人有较高的风险，也会有较高的预期报酬，符合他们的要求，而且这种资本结构对于债权人来说风险很小，债权人通常是可以接受的，因此，高经营风险与低财务风险搭配是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配；（3）低经营风险与高财务风险搭配，这种搭配对于权益投资人来说经营风险低，投资资本回报率也低，对于债权人来说，经营风险低的企业有稳定的经营现金流入，可以为偿债提供保障，可以为其提供较多的贷款，因此，低经营风险与高财务风险也是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配；（4）低经营风险与低财务风险搭配，这种搭配因为符合债权人的要求而不符合风险投资者的要求，使得这种搭配会因找不到权益投资人而无法实现。
由此可见，经营风险与财务风险逆向搭配是企业理财应遵循的基本原则。如果企业管理层在经营过程中违背该原则，缺乏应有的风险防范意识，那中国远洋的今天必然就是另外一些企业的明天。
（三）“中国远洋”该何去何从
根据上交所规定，最近两个会计年度的审计结果显示的净利润均为负值时会被“ST”。如今中国远洋就面临着会被扣上“ST”帽子的风险，而公认最快2014年才能见底的全球经济几乎注定了它被退市的命运。央企能否退市，这一谜团在下半年的动向因政府的举动而变得扑朔迷离。中国远洋副董事长马泽华表示，公司年初定下的目标即是为避免被“ST”而努力，他表示“希望年底能给大家一个满意的答案”，中国远洋究竟能否力挽狂澜，我们拭目以待。J
（注：本文系教育部人文社科项目“跨组织控制：激励模式与合作绩效研究”的阶段性成果，项目编号：11YJA630080；北京市教委项目“企业价值链成本战略驱动因素分析”的阶段性成果，项目编号：SM201110011003；并受北京市教委科研基地——会计与投资者保护项目的资助，项目编号：PXM-014213-000031）


参考文献：
1.中国远洋巨亏百亿成“亏损王”.人民网财经，http：//finance.people.com.cn/GB/70846/17551925.html
2.中国远洋亏49亿再成亏损王 盲目扩张酿多重风险.网易财经，http：//money.163.com/12/0830/09/8A57991I00253T96.html
3.中国远洋：上半年亏49亿 急求政府支持.凤凰网财经，