摘要：随着会计准则和相关监管政策的不断完善，应计利润盈余管理的可操作空间越来越小，管理层可能通过操纵真实业务活动来改变报告盈余。本文以我国A股市场上市公司为样本，对酌量性费用操控、生产操控以及销售操控这三种真实盈余活动行为对企业未来三期财务绩效和市场绩效的影响进行了分析。研究发现，生产操控和销售操控对企业未来经营绩效有显著相关，但酌量性费用操控对公司经营绩效没有显著影响。
关键词：盈余管理 真实盈余管理 经济后果


盈余管理是对外报告的过程中一种有目的的干预行为。真实盈余管理是通过对真实业务活动的操纵，如研发支出、资本性投资、生产销售安排以及长期资产的处置等，来改变报告盈余的行为。由于其基于真实的交易活动，具备正常交易的各个要素，其会计处理方式也符合会计准则的要求，所以具有较大的隐蔽性，与不具有任何操控目的的交易行为很难区分，不受会计准则的限制。因此，在会计政策从紧、监管从严，在应计利润增加能力有限、诉讼风险增加情况下，管理层更倾向于通过操纵交易活动来实现盈余目标。
一、真实盈余管理对企业经营业绩的影响：理论分析与研究假设
与应计利润盈余管理相比，真实盈余管理具有真实性、隐蔽性好、灵活性的特点，但与此同时，它可能是次优的，会偏离最佳的经营决策的，并因此具有真实的经济后果。鉴于真实盈余管理活动的多样化及其隐蔽性，本文以生产经营活动中常见的三类正式活动操控行为为例研究其对企业经营绩效的影响。
（一）酌量性费用操控与企业经营绩效
酌量性费用是指费用开支水平可由管理层决策产生和变更的费用，如研发费用支出、广告费、培训费等。酌量性费用操控一般指通过削减研发、广告和日常费用开支来增加盈余。技术创新是构建企业核心竞争力的前提，研发投资对企业竞争力、成长能力有显著的促进作用。削减当期研发支出可以直接增加当期会计收益，但可能因此降低企业产品在市场上的竞争力既而影响企业的未来发展。同样，削减广告费用可能影响企业在公众心目中的影响力；减少对员工的培训支出会影响到企业员工素质、能力以及对企业的忠诚度，并可能因此影响产品的质量。管理者削减上述酌量性费用，可以在不影响当期经营收入的前提下，提高当期会计盈余，但可能因此影响企业经营绩效。因此，本文提出：
假设1：相对于同期业绩水平的无酌量性费用操控的公司，采用酌量性费用操控的公司呈现出较差的经营绩效。
（二）生产操控与企业经营绩效
企业所生产产品成本中存在一定的固定性成本，当产量增加时，单位产品生产所承担的上述固定成本就会下降，并直接导致相同销量的销售成本下降，利润水平上升。由此可见，在销量无法增加时，仅仅通过提高产量，即可增加利润。产量操控就是指利用规模效应，通过大量生产产品降低单位产品成本，从而提高会计利润。但是，销量不变的情况下增加产量，会使这些产量变为存货，不仅占用了公司有限的资金，增加了仓储成本，并且还可能面临由于产品过时或毁损而减值的风险。因此，本文提出：
假设2：相对于同期业绩水平的无生产操控的公司，采用生产操控的公司呈现出较差的经营绩效。
（三）销售操控与企业经营绩效
销售操控是管理者通过增加销量来提高当期盈余的行为。管理者可以通过适时地提高价格折扣、放宽信用条件来扩大销售或者将下期销售在本期提前实现从而增加本期盈余。当边际收益仍大于零时，提高价格折扣或者放宽信用条件，就意味着随着销售增加盈余也在增加，而单位销售所带来的经营现金净流量却在减少。而且，这种销售额的增长是非持续性的，会随着价格的恢复或市场满足而消失，而且不适当的产品降价会向市场传递企业产品质量下降等信息，使消费者对企业产品的信心降低，一定程度上减弱客户对产品的忠诚度，从而影响企业未来的经营绩效。因此本文提出：
假设3：相对于同期业绩水平的无销售操控的公司，销售操控的公司呈现出较差的经营绩效。
二、实证研究
（一）变量及其模型
目前未有一个统一的衡量真实盈余管理水平的方法。与大部分研究一样，本文以Roychowdhury的衡量方式为基础计量真实盈余管理水平。首先分别用模型（1）、（2）对酌量性费用和生产成本的正常水平进行估计，并根据李彬、 张俊瑞考虑了固定成本对企业经营活动现金净流量的影响，以模型（3）来估计企业经营活动现金净流量的正常水平。
DISEXPTt/At-1=b0/At-1+b1St/At-1+b2St-1/At-1+etDISEXPT （1）
PRODt/At-1=b0/At-1+b1St/At-1+ b2DSt/At-1+b3DSt-1/At-1+etProduction（2）
CFOt/At-1=b0/At-1+b1St/At-1+b2DSt-1/At-1+b3DSt-1/At-1+b4TCt/At-1+b5ECt/At-1+b6OCt/At-1+etCFO （3）
上述模型中，DISEXPT表示酌量性费用，本文的酌量性费用是销售费用和管理费用之和；PROD 表示生产成本；CFO表示经营活动现金净流量；A 表示总资产；S 表示销售额；DS 表示销售变动额；TC表示各项税费开支；EC表示支付给职工以及为职工支付的现金；OC表示其他与经营活动有关的现金；t表示年份。
本文在分行业运用最小二乘法分别估计出上述模型中各变量的回归系数，并计算出各年度样本公司的预期值，以其各年度对应的实际值减去预期值，得出各异常值来衡量真实盈余管理的程度。将异常值划分四个分位，分别取异常酌量性费用第一分位内的样本、异常生产成本第四分位内的样本、异常现金流量第一分位内来划分酌量性费用操控、生产操控和销售操控的企业。对于真实盈余管理企业，我们设定哑变量SP。SP=1，代表该企业为进行真实盈余管理的企业；SP=0，代表该企业没有进行真实盈余管理。
对于投资者及企业的利益相关者来说，不仅要关注公司基本经营状况的变化，公司股票在二级市场上的表现也是他们关注的重点，本文分别采用总资产利润率（ROAt+n，n取1，2，3）和经营活动现金资产比来衡量企业的财务绩效；采用近似的托宾Q值来衡量企业市场绩效。同时采用董事会持股比率（Sharehold）、权益报酬率（ROE）、流动比率（CR）、成长机会（Growth）和公司规模（Size）作为控制变量来控制其他变量对企业经营业绩的影响。
根据上述假设和变量设计，本文构建计量模型（4）和（6）来检验假设。
ROAt+n=a0+a1SPt+a2Sharehold+a3ROEt+a4CRt+a5Growtht+a6Sizet+ht （4）
CFOAt+n=a0+a1SPt+a2Sharehold+a3ROEt+a4CRt+a5Growtht+a6Sizet+gt （5）
Qt+n=a0+a1SPt+a2Sharehold+a3ROEt+a4CRt+a5Growtht+a6Sizet+jt （6）
（二）样本选择与数据来源
本文所使用的财务数据来源于CCER研究数据库，以2004-2009年我国A股上市公司为研究样本分行业研究。考虑到金融保险业的特殊性，本文剔除了金融保险业；剔除了数据缺失、股东权益为负和主营业务收入为0的样本公司；剔除净总资产利润率小于-50以及净总资产利润率大于50的异常亏损或异常盈利的上市公司样本。得出最终应用于模型检验的有效年度样本数为7 161。由于本文需要对样本公司未来三期的经营绩效进行分析，所以本文选取2004-2006年年度的企业样本（N=3 512）中的真实盈余管理企业作为研究对象，根据前述的四分位法，最终得到228个酌量性费用操控的年度样本，235个生产操控的年度样本，245个销售操控的年度样本；分别与其在滞后1-3年（涉及到2005-2009年）内的经营绩效进行研究分析。本文采用配对样本比较方法来分析真实盈余管理企业与配对企业的业绩。
（三）真实盈余管理对企业经营业绩影响的实证研究结果
为判断模型中各变量间是否存在多重共线性，本文首先对样本进行了相关性检验。绝大多数变量之间相关系数均小于0.4，并且绝大部分小于0.2，说明各变量间的相关性较弱，该模型应该不存在严重的共线性问题。随后，本文运用普通最小二乘法分别对前述模型（4）-（6）进行回归。回归结果如下页表1-3所示。
根据表1，从财务绩效看，除了第二期的ROA外，酌量性费用操控公司财务绩效均小于非操控公司，但没有达到显著差异。因此，从财务绩效看，假设1没有完全得到证实。可能的原因是，企业虽然短期内削减了酌量性费用以实现会计盈余的目标，但可能在随后的期间做出了改善，所以，长期而言，并没有太大的影响。从市场绩效看，酌量性费用操控的公司反而有相对较高的市场绩效，但同样没有达到显著效应。可能的原因是，对投资者而言，酌量性费用操控的程度可能很小或者较为隐蔽，所以没有被察觉。基于“信息不对称”理论，证券市场上的中小投资者可能并没有掌握到企业管理者异常地削减酌量性费用的行为，以致于酌量性费用操控并没有影响到企业的市场表现，反之，由于管理者通过酌量性费用操控带来的相对比较令人满意的财务绩效，还可能误导中小投资者，以致企业可能会有正的市场表现。综合而言，假设1没有得到证实。
根据表2，从财务绩效看，变量SP的回归系数均为负，并且均达到了1%水平的显著性水平，说明在控制了样本的业绩水平、偿债能力和公司规模之后，生产操控的样本公司在随后三个会计期间内的经营业绩状况均显著低于配对样本公司对应的经营业绩。从市场绩效看，变量SP的回归系数分别为-0.084、-0.171和-0.223，并且前两个系数均达到了1%的显著性水平，说明生产操控的样本公司会影响随后期间的市场绩效。综合而言，假设2得到证实。
根据表3，从财务绩效看，变量SP的回归系数均为负，并且均达到了1%水平的显著性水平，说明在控制了样本的业绩水平、偿债能力和公司规模之后，销售操控的样本公司在随后三个会计期间内的经营业绩状况均显著低于配对样本公司对应的经营业绩。从市场绩效看，变量SP的回归系数分别为负数，并且均达到了1%的显著性水平，说明销售操控的样本公司会影响随后期间的市场绩效。综合而言，假设3得到证实。

（表略）


三、结论
真实盈余管理与应计利润盈余管理都是管理者用以操纵报表盈余的手段，随着会计准则和相关监管政策的不断完善，传统应计利润盈余管理的可操作空间越来越小，进而促使管理者通过构建真实的经济活动来达到预期的盈余目标。异常的经济行为可能有损于企业未来的经营状况，如减少对新产品开发的投入、过度生产导致存货积压、大量的降价促销导致企业可支配现金流减少等。本文以我国A股市场上市公司为样本进行研究，以酌量性费用操控、生产操控以及销售操控三种真实盈余活动行为为研究视角，研究这三种真实盈余操控行为对企业未来三期财务绩效和市场绩效的影响。研究发现，生产操控和销售操控的公司未来的总资产利润率、经营活动现金流量比和近似托宾Q值均显著低于配对公司对应水平。但酌量性费用操控对公司经营绩效没有显著影响。J

（注：本文系教育部人文社会科学研究基金青年项目“民营上市公司真实盈余管理行为模式及其动因研究”；项目编号：09YJC790244）

参考文献：
1.Schipper K. Commentary on Earnings Management[J].Accounting Horizons，1989， 3 （4）： 91-102.
2.Roychowdhury, S. Earnings management through real activities manipulation [J].Journal of Accounting and Economics，2006，42（3）：335-370.
3.李彬，张俊瑞.销售操控与未来经营业绩关系研究：来自中国证券市场的证据[J].经济问题探索，2009，（3）：127-130.