摘要：近几年，随着我国证券市场逐步走向成熟，股票期权作为一种新型激励机制，越来越受到上市公司的青睐。但其毕竟只是一种金融创新的产物，而且诞生于美国，在引进这一创新机制时，对其弊端与负面影响要予以足够重视。本文以欧菲光与九九久上市公司为例，详细分析了股票期权授权前后公司高管的行为特征，并就如何规范高管的行为提出了一些政策建议，希望能对完善我国的股票期权激励机制有所裨益。

关键词：上市公司股票期权 授权 管理者行为

一、引言

（一）股票期权：一种激励机制

股票期权作为一种新型激励机制，起源于20世纪50年代的美国。到20世纪90年代初，美国在全球排名前50位的大公司中，有80%的企业实行了股票期权计划。我国从1999年开始股票期权的试点工作，到2012年已有254家上市公司施行这一机制。

股票期权作为一种有效的激励机制，越来越受到各国上市公司的青睐。它不仅可以将公司的经营者（管理层）与公司的所有者（股东）的利益紧密联系在一起，而且有利于降低公司委托代理成本，规避管理者短期行为，吸引挽留更多优秀人才。然而事物都有其两面性。股票期权的弊端也日益显现，主要表现在公司业绩与股权激励成本关联度不高；不少公司高管把股票期权当成谋取暴利的手段，并竭力利用市场操纵达到这一目标，这就歪曲了期权激励机制的初衷。为此，应结合我国国情，全面审视和应用股票期权，完善相关法规与制度，充分发挥这一机制的优势。

（二）问题的提出

股票期权计划主要经授权和行权两大阶段，这两阶段是管理者实现个人利益最大化的关键阶段。在这两阶段前后，管理者有动机通过一些市场操纵行为来牟取自身利益最大化。考虑到股票期权计划的制定权及信息发布权掌握在上市公司高管手中，这就不能不让人产生疑问：管理者是否会自定义薪酬及如何自定义薪酬？是否会利用手中权力制定出只满足个人利益的股票期权计划草案？管理者又是如何利用信息优势来操纵股价、实现个人利益最大化的？本文就股票期权授权前后管理者行为特征做相关研究，希望通过本研究更加深刻地认识股票期权的效率性与公平性，并为我国完善这一机制提出一些有价值的建议。

二、股票期权授权阶段前后管理者行为研究

人们通过观察发现：授权前后，上市公司的股价经常发生异常波动，上市公司的高管也会在此期间“有所作为”，比较突出的行为有以下两种：

（一）自定义薪酬行为

由于我国长期以来政企不分以及管理者拥有薪酬委员会成员提名权等，上市公司薪酬激励方案的制定权较多掌握在管理者手中。因而，管理者有动机通过影响薪酬方案的制定来实现个人利益最大化。这就有可能使上市公司的激励计划与公司业绩及长远发展脱节。据调查，当前国企高管的薪酬标准大多由企业自定，再经主管机关审批。其中决定性意见则出自企业高管。在此背景下，可能出现以下一系列问题：

1.授权对象问题。《上市公司股权激励管理办法》中规定股票期权的激励对象可以是上市公司的监事。这使得上市公司的高管有理由将监事纳入股票期权授予对象中，而监事是企业的监管人员，一旦监事成为股票期权的激励对象，那么上市公司监督管理的效率将会大打折扣，监事可能会对股票期权考核方案的公正性重视不够。此外，上市公司薪酬管理委员会成员的提名也有管理者的参与，这使得薪酬管理委员会的作用与权威大打折扣。

2.授权数量问题。在现行机制下，股票期权很大程度上成为一些公司高管牟取利益的手段。公司高管会扩大授予自己股票期权的比例而减少授予他人的比例，这会加大收入差距的高低悬殊。

3.考核指标过于简单与硬性。绝大多数上司公司以业绩的增长率作为考核的决定性指标。为了获得期权利益，管理者往往热心追求企业经济增长的速度，而忽视其质量及企业战略转型与人才队伍建设，这可能导致企业错失发展机遇。

（二）操纵股价的动机

当上市公司决定施行股票期权激励方案时，高管首先较外部的投资者占有信息优势。在获利动机的驱使下，高管们难免会产生以下市场操纵行为：

1.选择性信息披露。企业高管为了获得可观的个人收益，在期权授权前会打压股价。另外，高管拥有不对称的信息优势，可在激励草案公布之前释放利空消息来影响投资者的热情；当草案公告后，高管又会释放利好信息来拉升股价。

2.委托基金、私募打压股价。在施行股票期权计划前，高管一方面会提前释放不利消息、延迟释放利好消息，另一方面会委托基金与私募打压股价。高管将公司要施行股票期权的消息透露给委托机构，伴随高管释放不利消息，委托机构加大打压股价的力度，适度加仓，从而使股价达到期望的区域。期权草案公告后，机构配合高管释放利好消息，拉升股价，各自获得可观收益。

三、股票期权授权阶段管理者行为举例

2011年，我国股市受外围市场的影响经历了从2832到2312点的剧跌，绝大多数上市公司的股价出现大幅度的下跌，这对研究授权阶段前后管理者行为有一定的影响，但不妨碍我们得出相关结论。

（一）以欧菲光（002456）为例

2011年10月28日，欧菲光推出股票期权激励计划，在2012年2月终止该草案，其股价变化从公司上市至研究时间段（2010.8.3-2012.3.9）大致可分三个阶段。第一阶段（2010.8.3-2010.11.22）为上升阶段，股价从25.17上升至34.95；第二阶段（2010.11.22-2012.1.19）为下跌阶段，股价从34.95下跌至13.20；第三阶段（2012.1.19-2012.3.9）为上升阶段，股价从13.20上升至22.65。期权草案推出前后（2011.6.1-2012.2.29）的股价变化为25.18-22.30，而13.20的相对历史最低价就在这个阶段，这也省去了高管们做低股价的动作。此时，欧菲光推出股票期权方案可获得较低的行权价格。

从所研究时间段（2011.6.1至2012.2.29）的信息披露角度看，此间，欧菲光公告信息达30次，其中在草案公告（2011.10.28）前的信息有10条，5条中性信息，3条利好信息，2条利空信息，分别为：2011年7月14日，公司公布2011年度半年度业绩预告（预计2011上半年归属上市公司股东的净利润为亏损1 700万元-2 000万元，比上年同期下降170%-190%。）；2011年8月27日，公司公布2011年半年报（预计2011年1-9月归属于上市公司股东的净利润亏损1 700至2 700万元）。利空信息虽然数量不多，但利空的性质很强、影响深远。高管们利用信息优势试图打压股价的意图明显。期权草案公告后，利好信息公告频率加大，而利空信息公告频率下降。

此外，欧菲光决定“授予1 440万份期权，占该计划签署时公司已发行股本总额的7.5%，首次授予1 296万份，预留144万份，占计划授予期权的10%”，从中可见预留期权的比重太小。在行权安排方面规定“首次授予的股票期权自该期激励计划首次授权日起满12个月后，激励对象可在可行权日内按40%、30%、30%的比例分期行权”，就行权比率而言，40%、30%、30%的比率设置不合理，不能起到应有的激励作用。在业绩考核方面规定“第一个行权期，以2010年的净利润为基础，2012、2013、2014、2015年的净利润增长率不低于22%、44%、66%、88%”。这些指标设定过于硬性，过于强调业绩增长的速率。在考核指标方面规定“由薪酬与考核委员会按考核对象的工作业绩和职业道德、工作态度、团队精神两方面进行综合考核，前者占60分，后者占40分。”考核指标及分数设定也欠合理。

从薪酬管理委员会成员看，它由3名董事组成，其中独立董事2名，内部董事1名。考虑到董事的提名权掌握在高管手中，高管有足够的手段影响独立董事行为，从而形成有利于自已的股票期权激励方案。